全球外汇展望：美元多头当道( 二 ) _经验知识

市场上存在美元必将走弱的固有思维：高头寸不利于美元、美元已被高估、美元强势对美国企业部门产生消极影响。汇丰银行理解所有这些观点，但这些都不足以改变我们的看法。事实上，我们更有底气相信美元还有更大上涨空间。市场过多关注美元走弱因素，而对不断增加的使其他货币走弱而美元相应走强的因素关注不足。全球增长放缓甚至下行风险正在加剧。一旦可能削弱全球增长前景，则美国增长前景疲软会使美元走弱这一假定将不再成立。其次，美元收益率优势仍支持美元强势，但其他货币已经大幅消化了加息预期。第三，由于通胀居高不下，美联储或不会急于降息，而加息对其他货币的影响可能弊大于利。综上所述，美元牛市周期尚未结束。
二、使用股市回调信号做汇率回测模拟
任何货币对的影响因素都瞬息万变：汇率有时由周期性因素占主导，有时则可能受政治因素等其他因素驱动。这可能对预测模型构成挑战，机器学习（ML）方法从历史数据中捕捉模式规律。如果汇率走势的驱动因素发生变化，则模型所依据的关系可能不再有效。
（一）汇丰银行如何应对
汇丰银行采用不同的方法，并不为特定货币对构建预测模型，而是使用久经考验的用于预测未来一个月全球股市（典型的风险资产）下跌可能性的机器学习模型为风险货币生成信号，适用于汇价主要由风险资产变化驱动的所有货币（逐险货币）。
模型对澳元、加元、英镑和挪威克朗预测能力良好，同时若使用G10逐险货币篮子做回测，前述信号对货币篮子同样非常有效。
（二）回调模型给出看跌G10逐险货币的信号
【全球外汇展望：美元多头当道】回调模型预测值越高，表明前景越负面，5月以来，模型深度看跌股市。两个较重要原因是宏观经济数据（多地经济活动数据差于预期）和商品价格（近期许多大宗商品出现大幅抛售）。这两个因素也是逐险货币的重要驱动因素。
（三）模型对逐险货币的意义
就股市回调模型与G10货币的关系开展实证研究发现，澳元、加元、英镑和挪威克朗与其有密切而稳定可靠的相关性，即股票回调的高概率（正如我们的模型所显示的）更有可能伴随着这些货币的疲软。
原因在于前述货币均为典型的逐险货币，笔者近期研究（本刊第246期《货币汇率的驱动因素》）表明，前述货币的主要驱动因素是风险承担/风险规避（逐险/避险）（RORO）。该引文中，RORO也被确定为瑞典克朗和新西兰元的主要驱动因素，但这两种货币与我们回调模型预测的关系不如其他逐险货币可靠。不过任何货币都能找到某个时间点特定的主导性汇率驱动因素。
相较单一货币对，采用货币篮子可以降低掩盖回调模型给出的RORO信号的其他特殊因素的影响，从而更清晰准确地反映RORO的作用。就相同权重的澳元、加元、英镑和挪威克朗多头头寸vs相同权重的美元、瑞士法郎和日元空头头寸使用回调模型信号实施G10风险货币篮子多空头寸转换策略，模拟其回测表现。结果表明，转换策略的累计回报相较逐险货币篮中一个简单的只做多头寸的累计收益高得多。这意味着股票回调模型及时给出了何时作多空转换的信号。
长期以来，基于全球增长放缓和美联储货币政策在G10货币中较鹰派等认识，汇丰银行坚定看涨美元。而回调模型显示宏观前景恶化可能是未来推动股市疲软的关键因素。就此尽管许多逐险货币已触及年内迄今新低，但进一步超跌的风险似乎正在增加。
有的货币并未深度参与近期“避险”头寸调整（risk off）势头，或还有补跌空间。如据IMM数据，加元空头头寸新增有限，新西兰元和澳元空头头寸也不及几个月前。另一方面，鉴于日元的“避险”货币地位、低估值及美国利率上升势头走弱，日元可能开启涨势。